编者按：本文来自微信公众号“冯仑风马牛”（ID：fengluntalk），作者 风马牛，36氪经授权发布。
封面图｜《无双》
年末，德纳罗正经历着绝大多数的公司无法体会的烦恼：厂房里刷刷印钱，公司却因为缺钱，快破产了。
德纳罗是全世界最大的印钞公司，始建于 1813 年，为 140 多个国家提供着印钞服务。乍一看印钞厂缺钱的新闻，很多人都会认为，这是电子支付、去现金化把这家百年老店挤垮了。
事实上，大规模的去现金化只是国内便利生活给大家带来的错觉，在中国以外的大部分国家，现金仍然是最重要的支付方式，尤其是在新兴经济体这种德纳罗的大客户那里，现金需求量与日俱增。既然需求仍然旺盛，身为印钞业的巨无霸，德纳罗为什么还会缺钱呢？
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众所周知，钞票，或者说纸币，是一种特殊的商品。
公元 11 世纪，中国开始大规模使用一种名为「交子」的纸币，随后马可波罗来到中国，把纸币的概念带回欧洲。1695 年，英格兰银行为了筹集抗法战争的军饷，发行了一种票据，承诺到了一定的时间，就能用票据兑换出等价金钱，后来这种票据被固定下面额，成了标准化印刷的纸币。但直到 1855 年，欧洲市场上流行的纸币都仍然需要收款人姓名和出纳员的签名，以保证纸币的有效性。换言之，纸币本身不值钱，值钱的是使用者的承诺，以及发行者的信用。
德纳罗的兴盛和此后的困境都是因为纸币的这一特殊性。
1860 年，德纳罗开始印刷纸币，第一个客户是英国的殖民地，毛里求斯。这是一个印度洋上的小国，由几座岛屿组成，整个国家面积仅有 2040 平方公里，还没有北京市密云区大。德纳罗能获得这笔订单，首先因为它是一个英国公司，其次才是它颇有艺术性的设计和印刷。
德纳罗的里程碑：毛里求斯纸币
拿下这笔海外订单时，德纳罗的老板托马斯·德纳罗已经 67 岁了。他 9 岁就当印刷学徒，学了 7 年， 19 岁时开了一家印刷厂，为此又创办了一份报纸，谁知当时英国工业革命如火如荼，大量工人涌向城市，一夜之间廉价报纸把正经做内容的报纸挤兑得无路可走。托马斯花了一生的时间，想为自己的印刷厂找一个可以持续经营的主业。终于，在 67 岁这年，他找到了。
寻找的过程十分曲折。一开始，他想过做精美文具，但市场太小。后来，他又盯上了流行的扑克牌，精心设计牌面花样之后，德纳罗扑克牌开始成为英国家家户户都喜爱的玩具，托马斯甚至因为改进了扑克牌，被威廉四世授予了皇家书信专利。由此开始，德纳罗和英国政府建立起了不错的关系。
1838 年，为了庆祝维多利亚女王的加冕典礼，德纳罗特地印刷了一种金色的报纸，名为《太阳报》，英国民众对王室的热爱无与伦比，这种报纸一经面世，火速售罄。
女王加冕 3 年后，德纳罗拿到了第一笔英国政府大单，为整个国家生产火车票。之后，德纳罗又承包了英国国税局的邮票，随着英国殖民地面积与日俱增，德纳罗印刷的维多利亚女王的侧面照邮票也传遍了全世界。于是，当英国殖民地毛里求斯有印刷纸币的需求时，德纳罗当仁不让，成为了这个小国唯一的纸币供应商。
尽管纸币在国民经济中异常敏感，但像毛里求斯这样，把全国纸币印刷都托付给一个商业公司的国家，不在少数。
1914 年，一战爆发，英国政府为了能够更好的保证市场上的货币供应量，临时委托德纳罗印刷 10 先令纸币，在战争开始后仅仅 5 个星期，德纳罗就提供了超过 250 万先令。
1934 年，中国内战未歇，又接连爆发旱灾、水灾、蝗灾、雹灾，全国三分之二的地方都处于自然灾害下，无奈之下，国民政府只好委托德纳罗印钞，此后连续 15 年，中国都是德纳罗的大客户。
1935年的中国10元纸币
战争时期，大国无暇顾及货币体系，只好外包。当战争平息，小国开始发展经济，需要大量的货币，为了降低自己设计、研发货币防伪体系的成本，印钞外包也成了最划算的做法。事实上，时至今日，全世界两百多个国家中，也只有五十多个国家有自主印钞的能力，剩下的一百多个国家的纸币都必须依靠商业印钞公司。
从 1855 年开始，纸币逐渐取代贵金属，成为人们经济生活中最常见的一般等价物，而德纳罗也恰逢其会，搭着「日不落帝国」的顺风车承包了许多国家的印钞业务，成为全世界最会「点纸成金」的公司。
02
然而，随着印刷技术的发展，「点纸成金」的难度也慢慢变得高。
印钞业的四大要素是纸张、印刷机和纸币配件、墨水及最后的整合。纸币是一个国家的名片，为了保证安全性，印钞公司不得不从纸张开始，就在每个环节研发许多尖端的防伪技术，而这些技术是一个印钞厂的最高机密，每一项都需要投入长达五六年的时间、高达上亿美元的开发成本。
即便是最先入局的玩家之一，德纳罗也无法逃脱这场印钞业的「军备竞赛」。
1959 年，德纳罗开始销售自己生产的点钞机，之后又在防伪技术的基础上，衍生出一条关于点钞、验钞的仪器生产线。几年之后，德纳罗开始往印钞业的上游进军，开始销售钞票打印设备，成了当时唯一的专用印钞设备供应商。1967 年，德纳罗又和英国巴克莱银行合作，开发了世界上第一台 ATM 机，大规模降低银行柜员数量的同时，又让人们随时可以获得现金。
世界上第一台入墙式ATM
除了在纸币上做文章，德纳罗还把业务延伸到了银行支票、驾驶执照、护照、邮票、税票等同样需要高度安全性的印刷品上，而这些印刷品和纸币都有共同点：客户都是政府、银行这类大角色，每笔订单数量庞大，许多合同期长达十年，一旦错失，就会影响好几年的销售额。
在战后消费井喷的年代，德纳罗像一个永不枯竭的泉眼，载着众多国家的 GDP 水涨船高。德纳罗的主要客户可以分为两类：一类是捷克斯洛伐克、英国这类欧洲国家，但更多的是马尔代夫、科威特、塞舌尔、委内瑞拉、印度等经济并不发达的国家。
1950 年代末，面向大众的信用卡在美国发行，逐渐普及到全世界。当时就有人提出「去现金化」的概念，但信用卡普及率慢慢的升高，现金的重要性却并没有明显降低。于是有人认为，信用卡是鼓励提前消费的，但理性的中低收入人群会更愿意使用现金消费，这样会让他们更加量入为出。
德纳罗也注意到了信用卡给现金带来的威胁，但自 1947 年在伦敦证券交易所上市起，这家公司便不得不时刻顾及着股东的利益。尽管对「去现金化」有警惕，德纳罗仍然不肯放弃印钞这项利润丰厚的主业。
1995 年，德纳罗买下英国一家钞票纸制造商，扩充印钞产业链，希望通过减少相关成本来抗衡日益激烈的行业竞争。2003 年，萨达姆·侯赛因死后，德纳罗拿下伊拉克纸币的合同。2011 年，卡扎菲被推翻，在英国空军的帮助下，德纳罗向利比亚新政府交付了重达 40 吨的利比亚纸币第纳尔。
尽管在此期间，德纳罗也开发了针对公民信息安全的软件解决方案 DLR Identify™ ，以及为中央银行提供数据引导的软件 DLR Analytics™ ，但显然，德纳罗对转型软件供应商兴趣不大，业务重心仍然是围绕着各国政府和央行打转的纸币业务。
然而，自 2000 年以来，印钞行业的「军备竞赛」已确定进入白热化，美元、欧元、人民币、日元等国际主要货币都是由各国印刷厂自行印刷，尽管还有一百多个国家需要委托商业印刷，但这些货币只占市场占有率的 15% ，还要被德纳罗等 4 家主要的印刷公司瓜分。为了尽可能多获得订单，纸币的利润被一压再压，非洲、拉丁美洲的一些小国家也成了这些公司争夺的对象。
03
竞争重压之下，乱象也随之而来。
2009 年，印度中央调查局发现，在印度-尼泊尔边境存在着大量假币，而这些假币竟然是从印度中央银行流出的。经过仔细调查，这些假钞的防伪纸张有 95% 来自德纳罗。丑闻披露后，印度政府迫于民意，宣布将德纳罗列入黑名单。
2016 年，印度政府宣布停用面额为 500 和 1000 卢比的纸币，发行 2000 卢比的纸币。消息一出，人们才发现德纳罗已经悄悄被移出了黑名单，仍然参与到这次竞标中。有英国媒体披露，德纳罗为了获得这纸合同，已经支付了 15% 的佣金给某位新德里商人，还支付了 4000 万英镑给印度中央银行，用来解决生产前期投入问题。
这不是德纳罗最后一次深陷「贿赂」的漩涡。目前，英国金融犯罪调查机构 SFO 正在调查德纳罗，怀疑其在南苏丹涉嫌腐败。
印度 500 卢比
除了新订单难拿，德纳罗还在纠结老合同怎么收款、怎么续签。
委内瑞拉是德纳罗的老客户，但从 2012 年开始，国际原油价格下跌，单一依靠石油的委内瑞拉出口所得锐减，经济状况急转直下。为了应付国民的福利支出和进口商品的财政补贴，委内瑞拉只好委托德纳罗，不停地增印纸币，用来填补财政赤字。
这样一来，委内瑞拉迅速陷入恶性通货膨胀，德纳罗的纸币越印越多，付出的成本慢慢的变多，委内瑞拉却根本付不起印钱的钱。拖到现在，委内瑞拉已经欠了德纳罗 1800 万英镑。
给德纳罗雪上加霜的不仅是老客户，还有「娘家人」英国政府。
一直以来，德纳罗都是英国护照、英镑的印刷商。2016 年，英国公投决定脱欧以后，英国政府就在为新的英国护照做准备，恰好，德纳罗承包的护照印刷合同会在 2019 年过期，英国政府就准备公开招标，签订新合同。德纳罗既是英国公司，又长期与英国政府合作，本以为这份合同胜券在握，谁知英国政府不念旧情，选了一家法国公司，德纳罗顿时错失一笔价值 4.9 亿英镑的大单。
商业丑闻、大量拖欠的应收货款以及错失的上亿英镑护照订单，德纳罗的债务就像越滚越大的雪球，让市场对其管理方式和前景充满了质疑。
2018 年 3 月至今，德纳罗的股价「跌跌不休」，从 600 多英镑跌至 100 多英镑，不到历史最高值的十分之一，而就在动荡时期，德纳罗还经历了董事长、CEO 等高管接连离职的打击。偌大一个印钞巨头，不得不开口承认「经营困难，很可能通过破产寻求帮助」。
有人说，是在线支付让这家百年老店过得越来越难，但实际上，不管是德纳罗对外发布的《现金的未来》，还是每年的《世界现金报告》，都在重申一个事实：由于流通中的法定货币与国内生产总值（GDP）密切相关，新兴市场尤其需要慢慢的变多的现金，所以印钞业务并不过时。
只不过，随着中国、美国、英国等货币大国逐渐普及在线支付，商业印钞的重点将转向非洲、拉丁美洲、东南亚等新兴市场，而在这些国家，德纳罗所面临的委内瑞拉「越印钱、越没钱」的难题，将会持续困扰着商业印钞公司。
在金融力量前所未有强大的时代，德纳罗们终于发现，国家和政府这样的大客户，有时候并不能让公司发展安逸无忧，而曾经人人都梦想拥有的印钞厂，日子也不比卫生纸厂商好过多少。
资料来源：
[1]陈文权：略论现代纸币
[2] 贾培生：纸币的历史
[3]杨珍张芳： 19 世纪英国大众报纸的商业化发展研究
[4]De La Rue Annual Report2019
[5] Yadarisa Shabong：De La Rue warns on its future, scraps dividend to tackle debt
[6] Lina Saigol：De La Rue shares plunge as it warns of threat to its future
[7] Financial Times：This company can print money but not make it
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本篇作者｜毛洪涛，主编｜王滔
编审｜陈润江，顾问｜王淑琪
